STO 시리즈 1편: 일본 토큰 증권 시장의 역사와 현황

본 보고서의 토큰 증권, 증권 토큰, STO 모두 분산원장 기술을 활용해 자본시장법상 증권을 디지털화한 것을 나타내는 동일 용어입니다.

• STO 시리즈 2편 : 국내 토큰 증권 시장의 서막 — 발행•유통 구조 및 관련 법률 변화를 중심으로

1. 들어가며

1.1. 국내 토큰 증권 가이드라인 출범

2017년을 시작으로 2021년 정점을 찍은 디지털자산 투자시장은 여러 사건사고들을 거치며 대중에게 끼치는 영향력 측면에서 전통 투자시장과 어깨를 나란히 하게 되었습니다. 디지털자산 투자시장이 이처럼 몸집을 불려 나갈수록 투자자가 안심하고 디지털자산에 투자할 수 있는 여건을 조성해야 한다는 목소리는 높아졌고 정부도 이를 반영하며 작년 5월 발표한 110대 국정과제에 ‘디지털 자산 인프라 및 규율체계 구축(금융위)’를 포함시켰습니다.

그리고 지난 5일, 금융위원회(이하 금융위)에서 토큰 증권(Security Token) 발행 및 유통 규율체계 가이드라인을 발표하며 국내 토큰 증권 시장의 서막을 알렸습니다. 가이드라인이 발표되기 이전에도 2019년 5월 시행된 ‘금융규제 샌드박스’를 통해 혁신금융서비스로 선정된 카사, 루센트블록, 펀드블록 등 부동산 조각 투자 플랫폼을 중심으로 토큰 증권 발행 및 유통이 이루어졌지만, 전자증권법과 자본시장법을 개정하여 토큰 증권을 정부 규제 하에 두려는 공식적인 움직임을 보였다는 점에서 그 의의가 있다고 볼 수 있습니다.

국내에서도 토큰 증권 시장이 열릴 것이 확실해 보이는 가운데, 국내보다 앞서 토큰 증권을 도입하여 실제 자금 조달에 사용하고 있는 사례를 살펴본다면 국내 시장의 발전 모습에 대한 힌트를 얻는데 도움이 될 것이라 생각합니다. 미국, 싱가포르, 일본 등 전 세계 자본 시장을 선도하는 여러 국가들에서 이미 토큰 증권을 활용한 전적이 있지만, 수년 전에 법 개정을 통해 이미 규제 하에서 토큰 증권을 발행 및 유통하고 있는 일본의 사례에서 국내 토큰 증권 시장이 가장 많은 인사이트를 얻을 수 있다고 생각합니다. 이번 글에서는 일본 토큰 증권 시장의 발전 역사와 현황을 자세히 알아보겠습니다.

2. 본론

2.1. 일본 토큰 증권 시장의 성장

가상화폐 투자의 선두주자 일본

일본이 대대적으로 법을 개정하고 국가 차원에서 토큰 증권의 발행 및 유통을 관리하고 있는 현 상황을 이해하기 위해서는 일본 가상화폐 투자 시장의 역사를 살펴볼 필요가 있습니다. 일본은 전 세계적으로 가장 먼저 가상화폐 투자 가 활발히 일어났던 국가 중 하나입니다. 그 기저에는 도쿄 시부야에 본사를 두고 있었던 마운트 곡스가 존재하였습니다. 지금은 역사의 뒤안길로 사라졌지만 마운트 곡스가 전 세계 최대 비트코인 거래소였던 2013년, 크립토컴페어(Cryptocompare)어에 따르면 세계 비트코인 시장에서 엔화의 시장 점유율은 20%에 육박하는 모습을 보여주었습니다.

1차 위기, 마운트곡스

영광의 시절도 잠시, 일본 가상화폐 시장에는 첫 번째 위기가 찾아옵니다. 2014년 당시, 전 세계 비트코인 거래의 약 70%가 체결되던 마운트 곡스에서 발생한 해킹으로 인해 4억 7300만 달러 상당의 비트코인 85만 개가 탈취당하였고 일본을 비롯한 전 세계의 수많은 투자자들이 자신의 자산을 반환받지 못하였습니다.

해당 사건 이후 동일한 사태를 방지하고자 법률에 기반한 투자자 보호 시스템이 갖추어져야 한다는 목소리가 높아졌고, 개인과 개별 국가를 넘어서 국제적 차원에서 이를 반영하려는 움직임이 나타났습니다. 대표적으로 2015년 6월 독일 엘마우에서 개최된 제41차 G7 정상회의에서는 아래와 같이 직접적으로 가상 화폐에 대한 적절한 규제가 필요하다고 언급하였습니다.

“우리는 가상 화폐 및 기타 새로운 결제 수단에 대한 규제를 포함하여 모든 금융 흐름의 투명성을 높이기 위한 추가 조치를 취할 것입니다.” — G7 엘마우 정상회의 성명문 中

또한 자금세탁방지국제기구(Financial Action Task Force, 이하 FATF)가 2015년 6월 발표한 ‘가상 화폐에 대한 위험 기반 접근 방식에 대한 지침(Guidance for a Risk-Based Approach to Virtual Currencies)’에서 각국이 자금세탁방지 및 테러자금조달방지(AML/CFT)를 위한 규제와 등록제를 갖추어야 한다고 언급하면서 가상 화폐에 있어서 투자자보호에 대한 필요성을 강조하였습니다.

2016년 제1차 개정

투자자 보호를 위한 규제 마련을 호소하는 국제적인 움직임에 더불어 일본 국내에서도 가상화폐 투자에 대한 규제가 필요하다는 목소리가 커지자 일본 금융청은 제1차 개정안을 발표합니다. 해당 개정안에서는 자금의 송금 및 결제와 관련한 규율을 담당하는 ‘결제서비스법’과 상기한 FATF의 발언 이후 테러자금조달억제 등을 위해 제정된 ‘범죄수익이전방지법’이 대상이 되었습니다. 2016년 개정된 제1차 개정안은 다음 해 4월에 시행되었으며 자세한 내용은 아래 도표와 같습니다.

오직 금융청의 승인을 받은 거래소와 토큰에 한하여 일본 내 투자 행위를 허용하여 암호화폐라는 새로운 자산 시장에서 투자자들이 피해를 보는 경우를 최소화 하겠다는 의도를 위 개정안을 통해 확인할 수 있습니다. 2023년 2월 기준으로 현재까지 일본 내에서 가상자산교환업자로서 활동할 수 있는 사업자는 총 30개며 이들은 모두 금융청의 규제 하에 있습니다. 국내의 경우 비슷한 내용을 담고 있는 ‘특정 금융거래정보의 보고 및 이용 등에 관한 법률(이하 특금법)’ 개정안이 2020년 3월 5일 통과되어 다음 해 3월에 효력을 발휘한 것에 비교하면 일본은 국내보다 약 4년 앞서 가상자산 투자를 국가 차원에서 관리하려는 움직임을 보여주었습니다.

여기에 더해 일본은 2018년 3월 ‘가상화폐교환업 등에 관한 연구회’를 설치하고 같은 해 4월부터 12월까지 11차례의 협의를 통해 암호화폐와 관련된 다양한 활동에 적절한 규제를 찾기 위해 의논하였습니다. 또한 2018년 4월, 일본 내 16개의 암호화폐 거래소가 모여 JVCEA(Japan Virtual and Crypto assets Exchange Association)이란 자율규제기구를 설립하였습니다. 국내 5대 주요 거래소가 함께 설립한 디지털 자산거래소 공동협의체(이하 DAXA)가 2022년 6월 설립된 것과 비교하면 상당히 빠른 규제 정비가 이루어졌음을 알 수 있습니다. JVCEA는 금융청과 긴밀한 관계를 맺고 일본 내 거래소 운영 및 암호화폐 상장을 관리하는 업무를 수행하고 있으며 2023년 현재까지 JVCEA에 등록된 회원은 총 40명입니다. 이들 중 대부분은 금융청에 등록되어 가상자산교환업자로서 서비스를 하고 있으며 JVCEA는 신규 취급 종목은 물론 회원(거래소)의 거래액, 현물거래 수량, 이용자 계정 수 등 자국 내 암호화폐 투자와 관련한 세부 정보를 정기적으로 공시하여 자국 내 건전한 암호화폐 투자 생태계 조성에 이바지하고 있습니다.

2차 위기, 연이은 거래소 해킹사태

마운트 곡스 사태 이후 결제서비스법을 개정하고 자율규제기구를 설립하는 등 투자자 보호를 위한 부단한 노력에도 불구하고 일본에는 다시 한번 위기가 찾아왔습니다. 2018년 1월, 도쿄에 본사를 둔 코인체크(Coincheck)의 해킹으로 인해 약 5억 3천만 달러에 달하는 5억 개가량의 NEM 토큰이 도난당하는 사태가 발생하였습니다. 당시 일본 최대 거래소 중 하나였던 코인체크에 발생한 충격적인 사건은 2014년 마운트곡스 사태를 떠올리게 하기에 충분하였고 더욱 철저한 규제를 원하는 목소리가 높아졌습니다.

여기에 더해 2018년 12월 금융청에서 발표한 ‘가상통화교환업 연구회’의 보고서에 따르면 제1차 개정안의 결제서비스법에 따라 가상통화를 활용한 사업이 공식적으로 인정되자 수많은 파생상품 거래가 활발해져 암호화폐 투자가 주로 투기의 모습을 띄게 되었다고 언급하였습니다. 2017년 당시 일본에서 발생한 암호화폐 총거래량의 80% 이상이 마진거래등 파생상품이었을 만큼 투기적 성질이 짙었으며, 이는 본래 1차 개정안에서 자산을 통화로 명칭을 수정한 목적과 벗어나있음을 암시하였습니다. 또한 차익거래약정(CFD)나 ICO(Initial Coin Offering) 등 토큰을 활용한 새로운 형태의 거래 방법이 등장하면서 1차 개정안만으로 이를 규제하기에는 한계가 있음을 인지하고 제2차 개정안을 준비하기에 이릅니다.

2019년 제2차 개정

제2차 개정은 2019년 5월에 이루어졌으며 그다음 해인 2020년 5월부터 시행되었습니다. 이번 개정안에서는 제1차 개정안에서 다루었던 결제서비스법과 더불어 한국의 자본시장법에 해당하는 금융상품거래법도 개정 대상에 포함시키며 암호화폐 전반에 있어 규제를 강화하였습니다. 제2차 개정안의 세부사항은 아래와 같습니다.

제2차 개정안에서는 결제서비스법의 개정을 통해 투자자 보호를 강화하려는 움직임을 보여주었습니다. 특히 거래소 자산과 투자자 자산을 엄격히 분리하는 규제를 만들고 거래소 내 투자자의 자산을 콜드 월렛에 보관할 것을 의무화시켰다는 점에서 지난 마운트곡스와 코인체크 사태로 인한 피해를 되풀이하지 않겠다는 의도를 파악할 수 있습니다. 예외적으로 가상자산 교환업무를 원활히 수행할 필요성이 있는 경우에만 핫월렛에 투자자 자산을 보관하는 것을 허용하였지만 그 경우에도 거래소는 투자자의 정상적인 인출을 위해 투자자 자산과 동일한 양의 암호화폐를 자체적으로 보관해야만 합니다.

금융상품거래법에서는 암호화폐를 활용한 파생상품의 규제화가 주목을 받았습니다. 특히, 2023년 2월 현재 국내에서 뜨거운 관심을 받고 있는 토큰 증권과 관련한 개정안도 이때 만들어졌는데, 이는 당시 회의적인 시각이 만연하였던 ICO에 맞서 새로운 자금조달방법으로 부상한 토큰 증권을 규제 하에 두어 확실히 관리하기 위함이었습니다. ICO는 2018년 1월을 기점으로 그해 10월에 167억 달러에 달하는 자본을 조달할 정도로 일본에서 폭발적인 성장을 거두었지만 당시 명확한 규제와 투자자보호조치가 부족하였기 때문에 투자 사기가 빈번하게 발생하였으며 주주들의 권리도 보장받지 못하는 경우가 허다하였습니다. 이에 따라 금융청은 ICO의 블록체인 기술과 토큰이라는 장점은 가져오되, 명확한 발행 규칙을 적용하고 투자자보호에 더욱 힘쓰기 위해 유가증권을 응용하여 STO(토큰 증권 발행)이라는 새로운 자금 조달 방안을 정의하였습니다.

STO는 주식이나 사채 발행 등 기존의 자금 조달 방식에서 찾아볼 수 없었던 유연함과 효율성을 일본 자본 시장에 가져다주었습니다. 여기에 더해 제2차 개정안을 통해 이미 정부 차원에서 법적 기반을 마련해 두었기 때문에 일본의 STO 시장은 본격적으로 활성화될 요건을 갖출 수 있었고, JSTOA(Japan Security Token Offering Association)의 설립으로 이 서막의 신호탄을 알렸습니다.

2.2. 일본 STO 시장의 본격적인 시작

JSTOA 설립

JSTOA는 2019년 10월 SBI, 노무라, 라쿠텐증권 등 6개의 일본 핵심 증권사가 모여 설립한 사단법인으로 2020년 5월 제2차 개정안이 시행됨과 동시에 금융상품거래법 제78조 제1항에 의거하여 금융청으로부터 자율규제기관으로 인정받았습니다. 주요 업무로는 투자자 보호, 토큰 증권 시장 제도 정비, 판매업자 등록 관리 및 금융상품거래업 관련 단체와의 소통이 있으며 활동을 시작한 2019년을 시작으로 매년 사업 계획, 사업 보고서, 대차 대조표 등 내부 정보를 투명하게 공개하고 있습니다.

JSTOA의 무기는 실무자들에 의한 자율규제기관이라는 점입니다. 자국의 금융 산업을 비롯한 법률 및 회계를 담당하는 다양한 기업이 정회원, 찬조 회원, 후원 회원으로 포함되어 있으며 2023년 2월 기준 75개의 달하는 회원사들이 현장에서 실무를 통해 얻는 경험을 바탕으로 토큰 증권 시장의 건전한 발전을 위해 실질적인 규제를 제정하고 있습니다. 여기에 더해 협회원들 각각의 대표이사 혹은 그에 필적하는 핵심 인물이 JSTOA의 여러 위원회(ST 시장 활성화위원회, ST 시장 업무 위원회, ST 세제 업무 위원회 등)에 참여하여 정기적으로 협의를 진행해 토큰 증권 시장의 당면 과제와 업무 진행 사항을 공시하고 있습니다.

JSTOA 외에도 일본 내에는 토큰 증권 시장 발전을 위한 다양한 기관이 존재합니다. 대표적으로 JSTA(Japan Security Token Association)가 존재합니다. JSTA는 2018년 9월 설립된 비영리기구로 핀테크 기업, 블록체인 스타트업, 부동산 기업 등 다양한 분야의 기업들이 모여 설립하였습니다. 앞서 설명한 JSTOA와의 차이점으로는 JSTOA가 자율규제기관으로서 증권사를 중심으로 토큰 증권 발행 및 유통과 관련된 규제 정비 및 시장 조성에 집중한다면, JSTA는 교육적인 측면에 집중하여 각종 세미나를 개최하고 생태계 연구 조사에 힘을 싣고 있습니다. 하지만 JSTA와 JSTOA는 서로 구분 지어 각자의 역할을 독립적으로 수행하기보다는 JSTA는 JSTOA의 후원회원으로서, JSTOA는 JSTA의 파트너로서 협약을 맺으며 자국 토큰 증권 시장의 건전한 발전이라는 공통 목표 아래에서 협력하고 있습니다.

증권사의 활약

2019년까지 일본의 증권업계는 주식시장의 상승세에도 불구하고 수익성은 그에 맞춰 개선되지 못하는 모습을 보여주었습니다. 아래 그래프에 따르면 일본 증권사의 영업수익은 2019년까지 지속하여 하락하는 모습을 보여주었으며 2020년에 들어서며 수익이 상승전환에당 들어섰지만, 코로나와 미중 무역분쟁 등 대내외적인 리스크가 겹치며 영업수익 상승의 지속을 장담할 수 없었습니다.

이러한 혼란으로 일본 증권업계는 사업영역을 확장해 수익성을 개선할 필요를 느낀 가운데, JSTOA와 JSTA를 비롯한 다양한 기관 및 정부의 규제 정비 및 블록체인 토큰을 활용한 STO의 높은 자본효율성과 유동성에 주목하여 2020년을 시작으로 일본 내에서 STO를 실제로 활용하는 사례가 증권사를 중심으로 나타났습니다. 그 첫발을 내디딘 주자는 SBI 증권으로, 지난 2020년 10월 자회사인 SBI e-Sports의 보통주식 1,000주(약 5,000만 엔)를 블록체인 컨소시엄 ibet 플랫폼을 통해 토큰 증권의 형식으로 발행하여 자금을 조달하였습니다.

다음은 2020년 이후 연도별로 일본 STO 활용 핵심 사례를 정리한 것입니다. 해당 사례의 대부분이 개별 증권사가 독자적으로 업무를 수행하기보다, 여러 증권사 및 핀테크 기업들과 협업했음을 확인할 수 있습니다.

2020년

• 미즈호 증권 : 패밀리마트, 야마다 전기 등 일반 기업에 대한 채권을 STO로 발행하는 실증시험 실시(20.02) — 발행체와 투자자를 직접 연결시켜 매장에서 사용할 수 있는 포인트 제공
• SBI 증권 : 상기(20.10)

2020년 2월 미즈호 은행의 채권을 STO로 발행하는 사례가 있었지만 실증실험차 진행되어 투자자가 채권 발행기업의 임직원으로 한정되었기에 SBI의 사례를 기술하였습니다.

2021년

• 미쓰이스미토모 신탁은행(SMTB) : ‘시큐리타이즈’의 플랫폼을 활용하여 신용카드 채권을 기초자산으로 하는 토큰 증권 발행(21.03) — 토큰 증권 기반 파생상품 최초로 신용평가기관에서 투자적격등급(A-1) 취득
• SBI 증권 : SMBC, 노무라 증권, 다이와 증권과 공통출자하여 주식과 토큰 증권 을 다루는 PTS(사설거래시스템) 운영회사 ‘ODX(Osaka Digital Exchange) 설립(21.04) — 현재는 주식만을 지원하고 있지만 2023년에는 증권토큰 취급 예정
• SBI 증권 : ibet 플랫폼을 통해 자사 채권을 토큰 증권으로 발행(21.04) — 최소 투자금액이 10만 엔으로 책정되어 기관을 넘어 일반투자자에게도 STO 서비스 제공
• 미쓰비시 UFJ 신탁은행 : SBI 증권과 케네딕스(부동산자산운용사)와 협업하여 부동산을 기초자산으로 하는 토큰 증권발행(21.07) — 자사의 토큰 증권 플랫폼 ‘Progmat’를 활용

2022년

• JPX(Japan Exchange Group) : 2025년 4월에 STO 마켓 출시 발표(22.04)
• 미츠비시 UFJ 신탁은행 외 6사 : STO 플랫폼 ‘주식회사 Progmat’ 공동 출자 발표(22.12) — 미츠비시 UFJ 신탁은행의 자회사에서 합작회사로 전환하였으며 내년 9월 이후 회사 설립 목표

2023년

• 티케미 : 마운틴뷰와 협력하여 탄소 배출권을 기초자산으로 STO 발행 목표(23.01)

3. 마치며

지금까지 일본 토큰 증권 시장의 발전 과정과 현황을 살펴보았습니다. 2014년 마운트 곡스 사건을 기점으로 규제의 필요성을 느낀 일본은 오히려 이를 발판으로 암호화폐와 관련된 다양한 분야에 빠르게 제도를 정비하였고, 그 결과 현재 STO를 선도하는 국가 중 하나로 거듭나게 되었습니다.

일본이 제1차, 제2차 개정안을 시행하며 엄격한 규제는 오히려 혁신을 억제하는 부작용을 낳을 수도 있다는 반론이 제시되었던 것도 사실이지만, 금융청은 안정성에 무게를 두어 제도의 틀 내에서 투자자들을 보호하는데 집중하였습니다. 실제로 지난 11월 전 세계에 엄청난 파급력을 끼친 FTX 사태에서도 일본 시장 투자자들은 고객 자산의 보호 조치 없이 거래소가 임의로 자산 매각을 진행하지 못하는 금융청의 선제적 조치 덕분에 상대적으로 큰 피해를 입지 않을 수 있었습니다.

‘규제에서 육성으로’ 앞서가는 일본의 암호화폐 정책

FTX 사태에서 주목받은 일본의 선제적 암호화폐 규제 지난해 전 세계 암호화폐(가상자산) 시장에 충격을 안겨준 FTX 거래소 붕괴 사태 이후 유독 일본 시장 투자자들은 피해가 상대적으로 크지 않았다는 평가를 받았다. 선제적인 암호화폐 규제로 관련 피해를 최소화할 수 있었다는 분석이다. FTX 재팬은 “우리 거래소는 일본 법에 따라 고객 자산을 보관해왔다”며 “이용자가 무리 없이 출금할 수 있게 할 것”이라고 밝혔다. 지난해 11월 일본 금융청은 일본법인 FTX재팬에 고객 자산의 보호 조치 없이 임의로 회사 매각을 진행하지 못하도록

코인데스크코리아

금융위가 올해 상반기 중 전자증권법과 자본시장법 개정안을 국회에 제출할 것이라 밝힌 가운데, 2019년부터 토큰 증권과 관련한 법률 규제를 제정한 일본의 사례는 이제 제도화를 시작하려는 국내 시장이 참고할 수 있는 힌트를 제공해 줄 수 있습니다. 다음 글에서는 국내 토큰 증권 시장과 일본 토큰 증 시장을 발행/유통 구조 및 관련 법률을 중심으로 비교해 보겠습니다.